摘要:
2022年甲醇新裝置投產壓力不大，但是2021年已經投產裝置或維持較高的開工率，給內地甲醇市場帶來偏高的供應量預計甲醇進口量將維持與2021年大致相同的水平需求端中最主要的甲醇制烯烴需求仍將有比較高的增長，因此判斷甲醇制烯烴利潤在2022年整體將是一個中等偏低的水平供應端進口利潤將維持中等偏高的水平
后期伴隨著海外疫情緩解，全球供應鏈的徹底恢復，以及全球宏觀下行周期的影響，預計甲醇將進入弱勢狀態，同時也不排除甲醇會在下半年走出一波下跌趨勢。
基于此我們認為甲醇主力合約在2022年上半年將是一個偏強震蕩狀態，以維持一個較高的進口利潤水平預計主力合約波動區間為2400—2800元/噸，而下半年，甲醇將進入弱勢震蕩狀態，主力合約波動區間預計為2000—2500元/噸
風險提示:
海外疫情再度惡化加速全球需求萎縮，全球主要經濟體超預期加息引起全球流動性緊張。
一，2021年甲醇市場回顧
回顧2021年甲醇期貨價格走勢，其經歷了一輪完整的蓄勢—上漲—回落周期期間一，二季度甲醇價格震蕩蓄勢，三季度強勢爆發，四季度陡然回落
一季度，海外供應問題頻發，不斷利多海外甲醇價格國內甲醇進口利潤被壓制在一個偏低的水平港口甲醇市場一度出現轉口東南亞的情況此階段，國內甲醇產能開工率很高，剛好彌補了海外市場供應的缺口甲醇期貨價格總體震蕩上揚主力合約價格從一月底最低2226元/噸漲至三月初2682元/噸
圖表1:甲醇期貨指數走勢
圖表2:華東甲醇進口利潤
二季度，甲醇再度經歷一輪先上升再回落的寬幅震蕩走勢四月份以后，海外甲醇裝置開工率開始提升，進口貨源緊張問題緩解市場關注的重點從海外供應減量，轉移到國內煤制甲醇的低利潤問題上四月份以后，國內煤炭價格開始了一波快速上漲國內動力煤價格上漲，帶動煤制甲醇生產成本也加速上升甲醇價格在4—5月份被動跟隨，最高上漲至2852元/噸5月份，國內對工業原料漲價的調控有所兌現，動力煤價格回調甲醇成本支撐邏輯不在，也跟隨快速下跌到6月下旬，主力合約價格又回到2400元/噸附近
圖表3:山東煤制甲醇企業2021年生產成本變化
圖表4:內地煤制甲醇2021年生產利潤
三季度雙控風波再起在百年大慶之際，北方產煤大省對煤炭生產企業的整頓趨嚴，并常常傳出某片煤礦產區集體關停等聳人消息這讓供應本已捉襟見肘的煤炭市場更加雪上加霜此時，恰逢國內電力需求旺季，煤電企業原料庫存持續下降伴伴隨著煤炭價格的上漲，內地甲醇企業生產利潤持續走低進入9月份，國內甲醇開工率和產量，從五年同期區間上沿，快速下行至五年同期區間下沿這極大刺激了甲醇市場的做多熱情其中內地甲醇價格創出了至少10年來的新高點而華東港口的甲醇價格也追平了其在2013年12月份創造的4100—4200元/噸的記錄
可是市場風云突變，在10月16日，發改委以雷霆手段調控煤炭市場價格19日更是由國家層面來落實了煤炭價格調控，并規定煤炭生產國有企業的長協保供價格不得超過1200元/噸，民營企業不得超過1500元/噸至此，本輪原料端矛盾導致的工業品趨勢行情見頂之后工業品指數總體用一個月時間跌回到約年初的水平其中，甲醇主力合約從最高4235元/噸，回落至11月18日最低的2487元/噸，跌幅約40%
縱觀三四季度甲醇市場的這輪暴漲暴跌行情，我們能深刻體會到剛性矛盾引發正反饋所導致的趨勢的力量在市場極度瘋狂的9月份，我們觀察到甲醇的顯性庫存是不斷上升的這說明市場充裕的流動性，在這一階段鎖死了相對有限的顯性庫存現貨的供應即使邊際上是寬松的，也沒有辦法即刻滿足貨幣擠兌現貨帶來的投機需求總體看，2021年國內甲醇產能增速并不低，基本維持了與過去幾年大致相等的增長速度但是因為貫穿全年的供應端意外狀況，導致了甲醇今年極其特殊的走勢
二，甲醇供需邏輯分析
1．甲醇供應分析
2021年是國內新裝置投產相對較多的一年，但是平均單套裝置的產能不大總產能增速維持了與前幾年產能復合增速大致相同的水平其中單套產能60萬噸以上的裝置，按照國家之前的引導要求，基本都配套了相應的下游，滿足了物料平衡有些新產能的投產是滿足了工廠內部之前需要從外部采購的甲醇需求，這相當于給市場提供了多余的供給量加上個別焦爐氣小裝置的投放，2021年國內甲醇市場本應該是偏過剩的一年但是正如前文所述，上半年海外的供應問題以及下半年國內煤原料供應問題的出現，改變了甲醇平衡偏過剩的格局
圖表5:2021年國內甲醇新裝置
圖表6:國內甲醇產量季節性
2021年國內甲醇開工率在前三季度處于偏高水平，四季度開工率下降至五年區間下邊界3—4月份的春季檢修和9—10月份的秋季檢修，在年內甲醇總開工率的變化上仍有所體現根據我們之前的研究，每年檢修旺季的開工率變化，都與但不限于之前一個季度的生產利潤變化有一定關系2021年春季檢修開工率損失小，與2020年四季度煤制甲醇生產利潤環比好轉有一定關系而2021年三季度開工率的損失，則更多體現的是煤原料短缺造成的影響
圖表7:國內甲醇開工率
圖表8:西北地區甲醇開工率
綜合來看國內甲醇產量近幾年的變化可以發現，其年均增速達到了11%的水平這與近幾年國內煤制烯烴產能增長速度較快有比較大的關系并且國內產能和產量增長呈現出，更加注重匹配原料以及匹配下游產品的特點
圖表9:甲醇國內產量和同比增速
圖表10:甲醇國內產量和同比增速
1.1 煤制甲醇產量分析
甲醇國內產能的一個特點是供應量相對分散我們能夠長期跟蹤到的主要裝置有接近200家，產能達到6000多萬噸，單套平均產能約為30萬噸其中煤制甲醇的裝置產能相比天然氣制和焦爐氣制更大國內煤制甲醇裝置一般分散在原料煤的主要產地附近遠離原料煤產地的裝置則經濟性較差總體看國內煤制甲醇產能的供給曲線相對平滑，且斜率不大另外原料煤價格在歷史上的滾動波動率長期小于甲醇價格的滾動波動率，煤制甲醇裝置的利潤多數情況下由產品甲醇的價格波動所決定因此，國內煤制甲醇產量變化很少成為供給曲線上的邊際因素，也很少能為甲醇定價
可是2021年的特殊性在于，煤炭原料的剛性缺失打破了上述歷史規律縱然煤制甲醇企業多數為有煤礦資源的集團企業，對煤炭價格的波動有內部消化能力奈何2021年煤炭供需的剛性矛盾輕易地耗盡了煤制甲醇企業的調節能力，使得2021年下半年煤炭價格成為驅動甲醇價格波動的首要因素我們預計2022年年內，國內煤炭的供需矛盾在國家的干預之下雖有緩解，但是其價格的波動仍將維持一段時間的偏高水平，并仍將對甲醇價格產生較強的影響力
圖表11:國內煤制甲醇周度產量
圖表12:煤制甲醇周度開工率
另外，從上表中我們可以看到，煤制甲醇裝置的開工也存在一定的季節性規律每年春秋兩季傳統煤制甲醇企業會有集中檢修雖然生產技術經過多年改良，檢修季變得愈加不明顯，但是每年4月份仍偶爾會出現一個開工率的局部低點而每年冬季11月至來年1月底，往往是煤制甲醇企業的開工旺季總結來看，煤制甲醇企業的開工率的典型變動，更多是來自于自身的產業特征，而非經濟性原因
圖表13:西北某企業煤制甲醇生產利潤
圖表14:山東某企業煤制甲醇生產利潤
從國內煤制甲醇企業的生產利潤可以看出，西北靠近煤炭主產區的企業的生產利潤多數時間都能維持在0以上的水平雖然個別年份正常利潤長期徘徊在0軸之下，但是據我們調研，這類資源型企業往往可以在集團內部協調煤礦和煤化工業務板塊的利潤，從而達到保證平滑各個板塊利潤，穩定生產的目的而山東地區的煤制甲醇企業成本相對要高，一方面山東地區雖然也是煤礦產區，但是煤種資源不夠豐富，一部分化工煤需要通過鐵路從西北，華北采購調運，另一方面山東地區靠近煤炭的主要消費地區，煤炭價格通常要高于西北等內地的煤炭價格，因此山東地區的煤制甲醇企業利潤常年圍繞0軸附近波動近些年，伴隨著國內化工企業的產業升級，山東地區一些經濟效益差的甲醇裝置逐漸被淘汰，而一些在西北和華北內地有煤炭資源化工企業則選擇搬遷至內地生產，以取得成本優勢山東地區一些以往污染嚴重的煤化工工業區的環境也因此而有了一定程度的改善
1.2 天然氣制甲醇產量分析
國內天然氣制甲醇裝置的供應特征比較明顯其在每年11月取暖旺季到來之時，都會有一輪調峰降負荷的操作從過去五年的數據來看，其調峰的過程開工率一般都會從60%—70%降至30%—40%同時產量也會比高峰下降50%左右因而每年11月—12月，甲醇期貨市場都會準時地將關注的焦點放到國內天然氣制甲醇裝置的檢修安排上
圖表15:天然氣制甲醇周產量
圖表16:天然氣制甲醇周開工率
從過去4年平均來看，產量一般會從每周12—14萬噸，最低降至6—7萬噸開工率下降時點，一般在11月初至12月底，1—4月則逐漸恢復至正常水平，也就是平均每周損失3—3.5萬噸，損失大概4—5個月左右時間其中在環比影響上最大的階段就是11—12月兩個月近幾年國內幾乎沒有新的天然氣制甲醇裝置投產，而煤制甲醇裝置產能則增長較快因而這種天然氣制甲醇裝置的季節性變動對國內甲醇供需平衡的影響在逐年減弱
另外從產能規模來看，天然氣制甲醇的產能約占國內甲醇裝置產能的10%左右展望未來，在國內發展天然氣制甲醇產能或許并不是一個經濟上的最優選擇國內富煤貧油少氣的基本產業格局決定了天然氣制甲醇產能僅僅只能作為甲醇總供應量的一個補充，而難成主流
1.3 焦爐氣制甲醇產量分析
焦爐氣制甲醇裝置工藝是利用焦化廠煉焦后產生的廢氣來生產甲醇等產品，其具有一定的環保屬性，因而焦化廠一般不單獨考慮焦爐尾氣生產產品的經濟性問題加之焦爐尾氣制甲醇裝置普遍為小裝置，開工率的波動經過分散后，總的開工率相對穩定據我們統計，焦爐氣制甲醇每周的產量約為17—18萬噸，總體波動不大，并且也未觀察到有季節性，也因此很少成為邊際產能
圖表17:焦爐氣制甲醇周度產量
圖表18:焦爐氣制甲醇周開工率
1.4 甲醇進口量分析
近三年以來，國內甲醇進口量年均維持在了1000萬噸以上2021年預計進口量在1100萬噸，同比去年進口增速約—15%一季度因為中東地區取暖需求季節性提升導致天然氣制甲醇原料天然氣使用受到限制，以及美國寒潮導致的多套裝置意外停車壓低了國內進口量的增長一季度由于海外甲醇價格高企，華東甲醇進口利潤曾一度出現倒掛，國內進口積極性變差
到下半年，我們不斷看到有大量到港的預期，但是實際到港量一直低于預期這主要是由于港口嚴格了進口防疫政策，對引航員進行閉環管理這類措施拖慢了進口船只進港卸貨的進度，導致港口船貨滯港嚴重因此下半年進口量開始低于過去兩年的同期水平
圖表19:甲醇年度凈進口量
圖表20:甲醇進口量季節性
另外2021年甲醇進口量偏低，與甲醇下游需求不景氣也有很大關系貫穿2021年的原料價格暴漲，吞噬了甲醇產業鏈上下游各環節利潤同時又由于疫情原因引起的終端需求不佳，使得產業鏈各個環節受到上下兩端同時擠壓，苦不堪言生產企業在利潤不佳的條件下，甚至更有激勵去轉口甲醇原料或者向國內轉售，而不是為了生產而承受虧損
圖表21:華東甲醇進口利潤
圖表22:華南甲醇進口利潤
展望2022年，年初階段在中東地區拉尼娜導致冷冬的背景下，取暖需求仍是市場重點關注的主題2021年11月以來，伊朗幾套大裝置開始了一年一度的低負荷運轉模式截止2021年11月底，伊朗計劃在2021年新投產的裝置，其中一套經過試車后在低負荷運轉，而另外兩套則沒有何時開車的進一步消息后期有待密切跟蹤美國的一套新裝置目前處于停車狀態中
圖表25:甲醇凈進口量和同比增速
圖表26:甲醇凈進口量和同比增速
總的來看國內甲醇進口量近些年的變化，其與國外新甲醇裝置產能的投放進度有比較大的關系例如2019年和2020年兩年，都是中東地區甲醇產能投放的大年同時伊朗近幾年受到國際局勢變化的影響，其貨源只能發往中國這對國內甲醇港口市場造成不小的影響也因此伊朗甲醇產能和產量變化成為我們關注的重點
2．甲醇需求分析
圖表27:2020甲醇海外需求結構
圖表28:甲醇國內消費結構
國內的甲醇需求結構與國際的需求結構差別較大國內甲醇制烯烴需求占甲醇總需求的比例已然超過50%，而國際上第一大需求仍然是甲醛需求國外近些年增長比較快的需求是生物柴油調油需求，而在國內甲醇作為環保燃料的需求量也在增加
2.1 甲醇制烯烴需求分析
國內甲醇制烯烴需求在近5年快速崛起這種變化是伴伴隨著近些年國內在煤化工領域的技術突破而出現的在煤化工技術路徑上，甲醇的地位與油化工技術路徑上石腦油的地位相當，在產業結構中起到承上啟下的作用這種技術路徑產能的快速上馬，使甲醇制烯烴需求占甲醇下游總需求的占比迅速超過50%
圖表29:煤制烯烴開工率
圖表30:甲醇制乙烯和丙烯單體綜合利潤
因為甲醇制烯烴單套裝置的體量比較大，一般標準的60萬噸的烯烴產能對應了180萬噸的甲醇需求這是甲醛，二甲醚等傳統需求無法比擬的伴隨著甲醇制烯烴裝置對甲醇需求量的增加，甲醇需求端的產業集中度快速提升這就導致了近五年來，甲醇定價權從供給端向需求端的逐漸轉移過去幾年以來，甲醇制烯烴生產利潤，在多數時間里都能維持在一個0軸以上的水平這是需求端掌握定價權給其帶來的好處也就是幾家占據區位優勢的甲醇制烯烴工廠，通過不斷向市場傳遞其開工決策與生產利潤之間的關系的信息，達到了引導市場供需平衡的目的
2021年的情況與之前幾年有所不同二三季度，甲醇制烯烴總體處于盈虧平衡或微虧的狀態，利潤沒有如往年一般迅速回歸均值，而是在此狀態維持了較長時間在這個過程中，烯烴工廠開工率僅有少量降低，但是仍高于往年均值水平直到9月份以后，利潤出現了斷崖式下跌，此后烯烴工廠開工率才出現明顯下降可是在這之后甲醇制烯烴的生產利潤并沒有馬上回歸均值，而是等到煤炭價格開始下跌后，才帶動利潤向均值回歸我們判斷，這個過程中實際上發生了一次暫時性的甲醇定價權的轉移即邊際因素從需求端甲醇制烯烴環節轉移到了上游煤制甲醇環節
2.2 甲醛需求分析
甲醛生產裝置產能小且分散從歷史規律上看，甲醛裝置的總開工率對甲醛生產利潤的波動比較敏感2021年上半年甲醛生產利潤較好，開工率同比高于2020年，到下半年甲醛生產利潤又波動至中等偏低水平，導致其開工率在7月份以后又開始低于往年同期并持續到年底
甲醛需求在歷史上是國內甲醇需求中占比最高的部分并且大多數工廠分布在山東和河南地區區位優勢加上較高的需求占比，使其在甲醇制烯烴成為主導之前，是甲醇定價的最重要因素傳統上山東和河南地區出現過很多主要交易甲醇產品的大型貿易商，其主要的貿易路徑是從華北，西北等甲醇主要生產地采購甲醇，再利用汽運或火車運輸的方式運到河南，山東，江浙等地銷售，賺取價差該貿易路徑的優勢是，從內地運輸甲醇到山東地區后，可以利用回頭車運輸山東地方煉廠生產的成品油到內地銷售
甲醛工廠規模小，庫存能力也相應弱這就為山東和河南等地甲醇貿易商發展提供了空間運輸的過程同時也是再庫存的過程貿易商承擔了一定的庫存價格波動風險，同時也賺取了差價
圖表31:甲醛開工率
圖表32:甲醛生產利潤
2.3 甲醇其他需求分析
傳統上比較重要的二甲醚，醋酸，MTBE需求在近些年占總需求的比例逐年下降在甲醇的定價體系中，處于價格接受者低位，對甲醇價格的影響力不再是市場考慮的重點其中值得一提的變化是，甲醇作為能源屬性的需求在逐年增加甲醇作為燃料相比其他品種，具有環保的優勢甲醇制汽油，甲醇作為船用燃料等需求，近幾年在被逐步推廣另外甲醇制氫也是近幾年逐步出現的新需求甲醇生產出氫氣，再被煉廠用來裂解原油使用，可以提升成品油的品質因近幾年國家對高標號汽油的推廣使用，導致甲醇制氫的需求逐步出現后期市場對甲醇的此類需求或有進一步增加
圖表33:MTBE開工率
圖表34:甲醇相比汽油經濟性
二甲醚在使用中，與液化氣有一定的替代關系二甲醚的熱值不如液化氣，因此只有在液化氣與二甲醚價差達到一定程度后，消費者才會選擇用二甲醚替代液化氣近幾年液化氣在大多數時間相比二甲醚經濟性更好，因此對二甲醚的需求并不高展望未來，如果進入高油價時代，二甲醚作為煤化工的下游產品，其相比液化氣的經濟性或會再度提升從而重新成為市場關注的重點
圖表35:二甲醚開工率
圖表36:液化氣與二甲醚價差
醋酸的主要下游產品是PTA醋酸近一兩年占甲醇下游需求的比例逐年減小，對甲醇供需差的影響力已經大不如前雖然我們觀察到，2021年醋酸市場是高景氣度且開工率和利潤都維持高位的一年，但是其對甲醇國內總體供需的影響基本難以體現在醋酸產能比較集中的華東甲醇市場，甲醇的供需差有時會因為醋酸幾套大裝置開工情況的變動而受到擾動，但是其影響的持續力有限
圖表37:醋酸開工率
圖表38:甲醇周度非燃料總需求估算
綜合來看2021年甲醇的總需求，一季度和三季度兩次供應沖擊導致的甲醇相對強勢的價格上漲，都對下游的需求造成了比較顯著的影響供需失衡的情況都首先被需求端的減量所緩解而兩次供應矛盾緩解以后，需求端恢復的速度也非常迅速從兩次變動我們可以看出，甲醇需求端的彈性往往高于供應端供需矛盾的負反饋因素往往出現在需求端
3．庫存分析
甲醇在庫存結構上主要分成兩個部分一部分是代表需求端備貨情況的港口總庫存，其結構中占主導的是華東港口庫存，另一部分是代表供應端備貨情況的內地工廠庫存，其結構中占主導的是西北工廠庫存甲醇是不容易倉儲的危險化學品，物理密度不高所以其單位貨值的倉儲成本相對偏高這最終導致了甲醇品種的庫存消費比，相對其他更容易倉儲品種的庫存消費比天然地偏低而且甲醇的倉儲需要嚴格的資質審批，庫存基本都顯性化，很難有企業私自囤積甲醇，這使得甲醇的隱性庫存基本可以忽略不計
以上甲醇庫存的這些特征，使甲醇的價格極容易被短期比較剛性的供需矛盾所擾動，造成其比較大的波動這同時也為市場因為供需預期的變化而進行短期炒作留下了空間也因此，我們更加關注甲醇品種在供需上的細微變化，從而見微知著地預期市場可能出現的剛性矛盾
圖表39:甲醇港口總庫存
圖表40:甲醇華東港口庫存
2021年甲醇港口庫存沒有顯示出明顯的供需矛盾除了上半年進口量因為海外供應問題偏少，引起一波去庫存外大多數時間港口庫存的變化都遵循著往年的季節性和均值變動規律而波動其中上半年進口量偏少的情況，對進口依存度更高的華南港口市場的影響更為明顯上半年華南港口甲醇庫存始終低于往年均值，甚至一度低于過去五年同期的最低值
圖表41:甲醇華南港口庫存
圖表42:甲醇江蘇庫存
正是由于上述甲醇進口量偏少的原因，我們在2021年上半年能觀察到，華南甲醇的價格明顯強于華東甲醇的價格，尤其是在4月份還出現了300元/噸以上的價差同時華南甲醇的進口利潤也達到了500元/噸的五年極值展望2022年，因為海外疫情反復的原因，不排除這種情況再度出現的可能
圖表43:甲醇華東價格與華南價格差
圖表44:華南甲醇進口利潤
反觀內地甲醇市場上半年因為有甲醇新裝置的大量投產，內地總庫存始終高于往年均值水平其中5—6月份一波累庫存，顯然是受到了內地新產能兌現的影響到2021年下半年，國內因為煤炭原料供應偏緊，加之內地工廠每年秋季季節性檢修，國內甲醇工廠開工率開始下降西北工廠庫存從中等偏高的水平降至五年均值水平9—10月份，內地甲醇制烯烴工廠開始陸續公布檢修計劃，內地對甲醇的消耗量開始下降，加上秋季檢修陸續結束，內地總庫存又再度開始積累另外，山東工廠庫存增長較早，但是增量有限即如前文所述，下半年因為較高的甲醇價格壓低了下游生產利潤，下游開工率總體偏低此對內地庫存的增長，亦有極大貢獻
圖表45:甲醇內地總庫存
圖表46:甲醇西北工廠庫存
觀察內地和港口總庫存，發現其在2021年全年波動并不劇烈上半年內地煤制甲醇工廠春季檢修疊加海外供應問題，出現了一次總體去庫存而下半年的供需矛盾在庫存結構上表現出來的更多是結構的失衡，即內地去庫存和港口累庫存，或供應端去庫存和需求端累庫存兩者的總庫存之和其實變動不大這種情況使我們意識到，港口庫存可能在未來僅能反應需求端的庫存意愿，而非總的供需差這種新情況的出現是在內地煤制烯烴工廠產能快速增加后才出現的
因為前文所分析的甲醇倉儲成本高的問題，內地甲醇工廠倉儲的意愿差，歷史上庫容都比較小但是伴隨著煤制烯烴工廠的出現，原料端充足備貨保證下游平穩生產，對甲醇制烯烴工廠就變得更為重要因而近幾年內地甲醇的庫容水平也有了較大提升展望未來，我們似乎更應關注甲醇內地和港口總庫存的變化，以及二者結構的差異，以期得到更準確的判斷
圖表47:甲醇山東工廠庫存
圖表48:甲醇內地和港口總庫存
4．物流和地域價差分析
國內甲醇工廠普遍靠近煤炭產區而甲醇的主要消費地則集中在華東，華南等沿海地區正如前文所述，產區和消費區地理上不匹配，給甲醇貿易和物流產業的發展提供了空間整體上看，國內甲醇的產銷區大致分為三個部分一是華北，西北等內地地區，以甲醇生產為主，近幾年甲醇制烯烴新產業出現導致消費量也大量提升，二是河南，山東地區，產量銷量皆比較大，三是華東，華南地區，主要是消費區
內地產區靠近煤炭原料，生產成本低并且在國家產業政策引導下，新投產的甲醇大裝置都規劃了下游產品，實現物料平衡，提升了經濟性僅從物流成本一項來看，將三噸屬于危險化學品的甲醇運輸到華東市場消費，其所產生的費用遠高于將一噸固體塑料粒子運輸到華東市場消費掉產生的成本因此從經濟性角度看，在煤炭產區附近直接將煤炭生產成下游產品塑料粒子更加合算
圖表49:甲醇山東中北部與內蒙古價差
圖表50:甲醇華東與西北價差
華東，華南等沿海地區的甲醇貨源基本來自進口華東沿海尚有一些貨源來自內地，華南地區則基本取自進口因而華東，華南兩地的甲醇定價基本參考外盤甲醇價格每年兩地下游企業會與國外甲醇供應商簽訂長約合同，滿足自身一年的需求，并時而周邊采購部分貿易商或內地貨源作為補充江浙沿海地區是甲醇期貨的主要交割地內地和山東雖設有交割庫，但是設置了較大的貼水，賣方在內地和山東交割多數情況下不合算因此，江浙沿海甲醇現貨的情況對期貨盤面的影響力最大
圖表51:甲醇山東中北部與華東價差
圖表52:甲醇河南與華東價差
通過以上梳理，我們看待2021年甲醇市場的波動邏輯，則會變得逐步清晰前三季度，三個產銷區的價格，價差維持了與往年大致類似的水平內地貨源正常流入山東和河南，進而部分流入沿海市場今年華東進口利潤雖然較高，但進口量受到疫情影響則少于去年上半年內地甲醇企業開工率較高，加上新裝置投產，使得高于往年的產量源源不斷流入華東市場，部分彌補了進口減量帶來的缺口
下半年尤其三季度以來，內地煤炭供給缺口加大，導致了內地煤制甲醇企業開工率和產量雙雙大幅下降而同時進口到港量也未有明顯提升這導致了內地到山東和華東的價差出現倒掛9月份甚至出現了比較少見的華東港口到山東的逆向物流
三，甲醇市場供需前瞻
1．甲醇市場供應展望
觀察2022年國內甲醇新裝置的規劃情況，發現目前已知的新產能僅有570萬噸如果算上2021年下半年推遲到2022年兌現的新裝置，則2022年總新增產能約為730萬噸總之從目前來看，2022年國內新裝置投產對甲醇的供應端造成的壓力并不大
圖表53:2022年國內甲醇新裝置
圖表54:2021年國外投產甲醇新裝置
從甲醇進口市場來看，展望2022年我們預計海外新裝置投放的影響將十分有限目前暫且不論2021年已投產但是未穩定兌現的新甲醇裝置，僅僅考慮到海外疫情的嚴重程度問題，以及物流和人力的短缺問題，其都將對海外甲醇生產的穩定性帶來挑戰從我們對歷史數據的研究來看，國內甲醇船貨的到港量與國內統計局公布的進口量高度正相關而全球甲醇產量的估計值又領先于國內甲醇船貨的到港量藉此規律我們可以一定程度的預測國內甲醇在未來一段時間的進口量情況
圖表55:甲醇周度到港量和全球產量預估
圖表56:甲醇月到港量與月凈進口量對比
根據目前已知的2021—2022年拉尼娜情況來判斷，對我國甲醇進口量影響最大的中東地區的甲醇裝置，很可能因為取暖需求的高漲而導致其開工率降低因而我們判斷2022年一季度，國內甲醇進口量或將降至一個偏低的水平而二季度以后，國內的進口量將取決于國外甲醇主產區的疫情控制情況總體判斷，2022年國內甲醇進口量將是與2021年大致類似并略低的水平
圖表57:甲醇表觀消費量和同比增速
圖表58:甲醇表觀消費量和同比增速
2．甲醇市場需求展望
2022年甲醇下游需求中，我們仍需重點關注煤制烯烴的新裝置投產情況綜合考慮2021年未兌現的新裝置和2022年計劃投產的新裝置，預計2022年煤制烯烴新產能約380萬噸，對應甲醇需求約1000萬噸同時大型煤化工裝置投產時間比規劃的時間推遲是大概率事件，再綜合考慮在一年中平均分配投產進度，則預計實際新增甲醇需求約300—400萬噸
圖表59:2022年煤制烯烴新產能情況
目前國內規劃的煤制烯烴產能基本上都自帶了甲醇供應產能這給甲醇產業結構帶來了一定的新變化這類煤制甲醇—甲醇制烯烴工廠在一定程度上，可以靈活調節兩個環節的開工率和產量這樣他們既可以外采甲醇也可以外銷甲醇同時如果生產企業配有煤礦資源，那相應的則也既可以外采煤炭也可以外銷煤炭而對于身處沿海區域外采甲醇生產聚烯烴的新裝置，則只能主要依靠海外的甲醇來滿足需求這對其物流倉儲能力是一種挑戰
預計2022年甲醇下游其他需求將維持穩定且增速不高的狀態，其變化對甲醇總的供需差不會產生顯著影響。
3．甲醇市場供需驅動分析
我們在分析甲醇供需變化的過程中，重點是尋找決定甲醇供需差變動的主要因素這里暫且認可國內甲醇庫存統計的完備性，并用其變動來代表甲醇供需差的變化也就是認為庫存增加代表供大于求，庫存減小代表供小于求在這個前提下，我們通過對比甲醇供給量和需求量的歷史波動與甲醇總庫存的歷史波動之間的關系，發現在2019年以前，甲醇的供應量變動會主導甲醇庫存的波動，在2019年之后，則變成甲醇需求量變動主導甲醇庫存的波動
圖表60:甲醇總供應與總庫存逆序
圖表61:甲醇總供應與總庫存
這種變動的背后，我們認為是由于甲醇需求端的彈性在2019年之后超過了供給端的彈性這期間供需兩端最大的變動是甲醇制烯烴需求的快速增長并且這種邊際變化很可能在2018年年底或者2019年年初達到一個臨界值，使得甲醇需求端彈性超過供給端彈性，成為主導甲醇供需差的主要因素
圖表62:MTO開工率與總庫存逆序
圖表63:甲醇周度到港量與總庫存
進一步地，我們在供給端和需求端尋找更深一層次的驅動因素如上圖所描述的，需求端中MTO開工率在2019年1月份以后很顯然地主導了總庫存逆序的波動而供給端中的甲醇到港量在2019年7月份之前，都能很好的解釋甲醇總庫存的變動由此我們可以總結出，甲醇需求端的主要驅動因素是甲醇制烯烴需求，而供給端的驅動因素是甲醇進口量并且需求端是在2019年以后才主導了甲醇供需差波動當然，我們仍可以更進一步挖掘出在供給端中是哪一國的進口量主導了供給端，以及需求中是哪一類甚至哪一個甲醇制烯烴工廠主導了需求端但在這里我們不再贅述
綜合以上分析，當假設甲醇市場結構在未來一年將保持穩定的前提下，我們可以通過推斷甲醇制烯烴需求的變化來預測甲醇整體供需差的變化根據前文的分析，我們了解到以往甲醇制烯烴企業的生產決策對生產利潤的變化比較敏感但是在2021年則明顯發生了一些變化，即甲醇制烯烴工廠在利潤維持偏低水平的時候，也保持了較高的開工率這種產業對利潤變化從敏感到鈍化的轉變，應該是由于產業為了穩定生產而采取了一些轉移價格風險的手段那么供需差的邊際因素很可能正因為這種變化的出現，而重新回到供應端的進口量變化上綜合來看，為了維持甲醇的供需平衡，甲醇價格在未來一段時間就需要一方面壓低下游邊際因素的利潤，一方面提升供應端邊際因素的利潤，這構成了甲醇2022年預期的相對價格區間
四，策略分析
1．宏觀環境
2022年宏觀經濟最大的風險點在美聯儲加息從歷史經驗看，美國聯邦基金利率在2015年底開始的一輪升降周期，與國內甲醇主力合約自2015年年底到2019年年底的一輪牛熊走勢周期幾乎同步這看起來似乎于經濟直覺相反，其偏緊的貨幣環境與商品的漲價同時出現，但是這其實反應了主要貨幣當局在調控經濟周期上的逆周期模式
具體到中國的宏觀貨幣環境，雖然其與美國的調控周期節奏略有不同，但是總體方向一致兩國都傾向于在總需求驅動經濟過熱的預期開始出現之后，對流動性進行緊縮操作，當總需求不足導致經濟過度收縮的預期開始出現之后，對流動性進行寬松的操作從而實現平滑經濟波動的目的
2020年以來，全球由于疫情原因，經濟進入緊縮狀態，供需兩方面收縮的速度都比較快美元流動性進行寬松操作以后，總需求快速恢復，但是總供給仍受制于全球供應鏈中斷問題，恢復速度相對慢這就造成了2020年下半年以來一輪全球的商品上漲行情我們認為，后期伴隨著全球疫情的邊際緩解，全球供應鏈有望逐漸恢復至疫情前水平屆時如果總需求預期仍然維持旺盛水平，則主要貨幣當局將落實加息政策
圖表64:美國聯邦基金利率與甲醇主力合約價格
圖表65:工業品指數與宏觀經濟指標對比
2．品種策略
通過前文分析，我們判斷2022年甲醇新裝置投產的壓力不大但是2021年已經投產的新裝置如果維持較高的開工率，則會給內地甲醇市場帶來偏高的供應量因為擔心海外疫情會持續影響物流和生產，預計甲醇進口量將維持與2021年大致相同的水平需求端中最主要的甲醇制烯烴需求仍將有一定的增長，因此判斷甲醇制烯烴利潤在2022年整體將是一個中等偏低的水平另外，沿海甲醇市場為了吸引到足夠的進口甲醇量，預計上半年進口利潤將維持中等偏高的水平，同時華東甲醇基差也將是中等偏強的水平
下半年，伴隨著海外新產能的進一步兌現，以及全球宏觀下行周期的影響，預計甲醇將進入弱勢水平，同時也不排除會在下半年走出一波下跌趨勢。
基于此我們認為甲醇主力合約在2022年上半年將是一個偏強震蕩狀態價格目標是維持一個偏高的進口利潤水平預計主力合約波動區間為2400—2800元/噸，而下半年，甲醇將進入弱勢震蕩狀態，主力合約波動區間預計為2000—2500元/噸
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