高頻交易本質上代表了金融市場擁抱技術進步的潮流，而技術本身是中性的，因此需要建立完善的監管體系來控制高頻交易可能帶來的破壞力和風險。復旦金融EMBA學術主任、上海證券交易所資本市場研究所原所長施東輝針對這一話題帶來分享，對金融市場來講，高頻交易究竟是天使還是魔鬼呢？ 一、速度與激情的游戲
在全球金融市場上，速度就是一切。各大高頻交易公司為了能快人一步，紛紛投入巨資。目前業界和監管機構對于高頻交易的定義也不盡相同。不過，一般認為高頻交易（High Frequency Trading）屬于程序化或算法交易的一種類型，是指交易者利用硬件設備和交易程序的優勢，自動獲取、處理市場信息并生成和發送交易指令，在短時間內頻繁買進賣出以獲取利潤。 國際證監會組織（IOSCO）在征詢各方意見后，給出了識別高頻交易的幾個特征：一是高頻交易會利用復雜的技術手段，會使用從做市到套利等多種交易策略；二是高頻交易是一種高級的量化策略，會在市場數據分析、選擇交易策略、最小化交易成本、執行交易等整個投資過程中使用算法；三是日內交易頻繁，很多時候日內頭寸持有時間不超過幾秒鐘甚至不到一秒鐘；四是隔夜頭寸數量很低甚至沒有隔夜頭寸，以便于規避隔夜風險、降低占用的保證金；五是高頻交易對交易速度要求較高，都會使用直連交易所（DMA，Direct Market Access）或機房托管服務（Co-location），以實現交易的低延時性（Low-latency）。 總的來說，交易執行速度與投資組合高換手率是高頻交易區別于其他算法交易的主要特征。 二、高頻交易的善與惡
自本世紀初高頻交易大發展以來。學者、監管者和金融市場參與者就其對市場的影響展開了激烈的爭論，這種追求“光速交易”的金融游戲究竟給市場和投資者帶來了什么？其社會價值何在呢？ 支持者認為，一些實證研究調查表明，在股票和外匯市場上，高頻交易縮小了買賣價差，增強了市場流動性，并改進了價格發現過程。批評者則認為，高頻交易者使用的幾種個別策略可能對市場質量和投資者具有顯著不同的影響，特別是動量點火和流動性監測等激進策略有可能惡化市場交易成本，降低市場運行質量。 關于高頻交易的一個引人注目的擔憂是交易進行得有多快。NBA 球隊達拉斯小牛隊老板馬克·庫班認為這種交易速度聽起來完全不必要，危險而且可能邪惡。為了獲取利潤，一筆交易開始從毫秒（即千分之一秒）級向微秒（即百萬分之一秒）轉化，甚至還在探索向納秒級（10億分之一秒）的速度演進，這是交易過程中的數字游戲，和公司價值并沒有任何關系。在某種程度上，這是資本推動技術進步，從而實現其技術壟斷乃至于財富壟斷的過程。這也導致人們指責高頻交易公司相對于其他投資者具有不公平的優勢，可能會削弱投資者對市場公平性的信心。 還有一些批評對高頻交易提供的流動性價值提出質疑。一般認為，較高的流動性和較高的交易量通常與較低的交易成本相關，從而縮小買賣價差，有利于降低市場波動性，提高市場效率。但近來的一些研究也表明，市場流動性水平存在一個臨界點，當流動性（實際上是交易量）過多，超過這個臨界點時，實體經濟將不再受益，而且額外的流動性反而會增加投資者的羊群效應和資產間的強相關性，導致市場不穩定。因此，過多的流動性反而可能是件“壞事”。 三、高頻交易與市場閃崩
美股閃電崩盤（Flash Crash）事件，震驚整個華爾街和全球金融市場。這一事件引發了對某些激進的高頻交易策略可能會導致市場脆弱性和波動性增加的普遍擔憂。 一些市場參與者擔心，高頻交易公司沒有法定的做市義務，傾向于將其交易重點放在市值較高的證券上，提供的流動性在質量上往往無法與傳統做市商提供的流動性相媲美。另一方面，高頻交易公司的算法程序往往具有較高的相似性，而且少數最大的“玩家”貢獻了大部分交易量和流動性，頻繁的下單和撤單行為導致買賣訂單快速變化，因此其提供的流動性往往是短暫的。事實上，高頻交易似乎在最不需要的時候提供流動性，在最需要的時候帶走流動性，從而加劇而不是緩解了市場的不穩定性。 同時，高頻交易有可能大大增加每單位時間內發生市場崩潰的可能性。美國商品期貨交易委員會（CFTC）的研究曾發現，在玉米、原油和國債等期貨市場上，高頻交易引發的市場大幅動蕩屢見不鮮。事實上，最大的谷物期貨市場——玉米期貨在過去五年中平均每年發生五次以上此類事件。監管機構和研究人員需要更好地理解交易量、交易頻率和系統性風險之間的關系。 高頻交易另一個重要的風險維度與所謂的運營風險有關，這些風險由交易基礎設施中斷、計算機軟件漏洞、黑客攻擊等造成，統稱為“運營風險”。美國財政部金融研究辦公室（OFR）已確定將“自動化交易系統的操作風險，包括高頻交易”作為它正在監測的金融穩定的眾多潛在威脅之一。 四、如何監管高頻交易
其實，高頻交易本質上代表了金融市場擁抱技術進步的潮流，而技術本身是中性的，因此需要建立完善的監管體系來控制高頻交易可能帶來的破壞力和風險。 近十年來，歐美主要金融市場在如何監管高頻交易方面進行了大量探索，陸續出臺了一系列與高頻交易有關的監管措施，也出現了一大批監管執法案例。考察這些法規可以發現歐美金融市場主要通過以下措施加強對高頻交易的監管。 一是要求注冊。相關監管法規一般要求，在自營賬戶進行高頻算法交易的公司和交易員需要向交易所或行業自律監管機構申請注冊，取得許可，以確保這些高頻交易員對任何潛在的不當行為負責。 二是限制撤單。限制高頻交易者撤單的能力，可以減少高頻交易者實行不公平行為的影響。 三是加強風控。為降低高頻交易對系統穩健性以及市場穩定性造成的危險，要求高頻交易商確保其交易系統能承受住壓力、具備足夠的容量、制定有效的應急措施，同時要求交易所建立交易閾值體系，在市場發生巨幅波動時，能及時終止交易或轉換交易方式。 四是打擊“幌騙”。“幌騙”行為構成市場濫用，在法律上受到明確禁止。 從近來國內市場運行狀況來看，高頻交易的興起一方面容易帶來策略上的同質化和交易上的羊群效應，導致熱點板塊暴漲暴跌，加大了市場脆弱性；另一方面，高頻交易者可能特別傾向于相同的信息，強化動量交易的買賣信號，容易使價格進一步偏離基本面，產生所謂“收割”基本面投資者的現象。因此，如何結合國內市場的結構特點和市場環境，查漏補缺，制定適當的高頻交易監管制度，實現市場穩定、參與者公平與運行效率之間的協調，將是證券監管機構和交易所面臨的一大挑戰。 鄭重聲明：此文內容為本網站轉載企業宣傳資訊，目的在于傳播更多信息，與本站立場無關。僅供讀者參考，并請自行核實相關內容。
|
