投資要點:市場對中國優(yōu)勢戰(zhàn)略小金屬銻的認知多為工業(yè)味精，下游以阻燃劑為代表，分散，關注度低有兩個預期差異沒有被充分認識到:1)銻錠價格從3757萬元/噸的低點上漲了60%，供需結構的周期性反轉還沒有價格進來，由龍頭公司的股價決定，2)更重要的是，光伏領域的需求是市場的盲點，在光伏玻璃澄清器需求的帶動下，行業(yè)需求增速翻倍，景氣度迎來新的五年
銻是什么銻是一種銀白色，有光澤，硬而脆的金屬，常被制成條，塊，粉等形狀銻精礦主要存在于自然界的硫化物礦物Sb2S3中，常產(chǎn)出銻錠，氧化銻和乙二醇銻歷史上，阻燃材料是下游應用的主要部分，約占55%，其次是鉛酸電池，需求占15%，聚酯催化占15%，玻璃陶瓷占10%左右
極其稀缺的戰(zhàn)略礦產(chǎn)資源1)供應高度集中，全球銻儲量約187萬噸，其中中國占26%，俄羅斯占19%，CR5占82%，從產(chǎn)量分布來看，中國占53%，俄羅斯占20%，塔吉克斯坦占18%左右2)銻極其稀缺，因此很多國家都將其列為重點礦產(chǎn)資源從靜態(tài)儲采比來看，全球銻金屬只能滿足14年的供應，而國內銻儲量只能滿足6年的供應由于銻的主要下游應用場景是阻燃劑，難以回收，是一種高度稀缺的不可再生金屬根據(jù)2016年國土資源部《全國礦產(chǎn)資源規(guī)劃(2016—2020年)》，銻被列為重點礦產(chǎn)資源此外，美國，歐盟和日本也將銻列為關鍵礦產(chǎn)資源3)歷史上，全球銻礦供應一直維持在13—15萬噸左右最近幾年來，由于我國環(huán)保政策的收緊，銻礦產(chǎn)量逐年下降海外未來增量僅塔吉克斯坦華宇礦業(yè)項目，其他增量有限2020—2025年供給側預期增速維持在2%—3%左右4)庫存大幅減少11—12年銻價大幅上漲后，積累了太多社會庫存壓力，價格在底部區(qū)間波動由于原材料供應緊張，疊加需求端持續(xù)改善2020年企業(yè)庫存大幅減少，廠家銻錠庫存由歷史低點9000噸下降至2710噸，降幅近70%
需求端:光伏金屬不被市場認可光伏發(fā)電成本接近國內火電廠平均發(fā)電成本，部分地區(qū)廉價上網(wǎng)接近現(xiàn)實但目前光伏發(fā)電滲透率仍然較低，光伏發(fā)電裝機容量進入快速增長期預計2020 —2025年光伏發(fā)電裝機容量將從127千兆瓦增加到370千兆瓦銻主要用于光伏玻璃的制造過程一般來說，需要加入混合物質量的0.2%—0.4%的焦銻酸鈉2025年光伏玻璃領域對銻的需求將達到3.5萬噸，2020—2025年CAGR為29%，光伏領域需求占比將從7.30提升！33%
投資建議:銻進入新一輪供不應求周期未來幾年，國內供給將保持萎縮趨勢華英礦業(yè)海外只有新項目，2020—2025年供給側CAGR為2%—3%，需求方面，伴隨著光伏需求的快速拉動，需求整體增速有望從1%提升至4%—5%相關產(chǎn)業(yè)鏈的上市公司包括湖南黃金，華宇礦業(yè)
 1.銻是什么。
1.1銻產(chǎn)業(yè)鏈介紹
銻(英文:銻，元素符號Sb，原子序數(shù)51)，一種銀白色有光澤的硬脆金屬，常被制成條，塊，粉等各種形狀，主要存在于t
銻精礦常被用來制造銻錠，氧化銻和乙二醇銻氧化銻形成鹵化銻的過程可以減緩燃燒，因此常被用來生產(chǎn)阻燃劑，主要用于塑料，橡膠，涂料，紡織，化纖等行業(yè)，也用于玻璃，電子，陶瓷，熒光粉等行業(yè)，銻合金具有良好的機械強度，常用于冶金，鉛酸蓄電池，軍工等領域乙二醇銻是聚酯縮聚反應中最新穎的催化劑
1.2銻價歷史走勢恢復
2008年11月至2011年3月，國內銻價從2675011.1萬元/噸上漲315%供需共振是本輪上行周期的主要催化因素:1)需求方面，2008年金融危機后，全球進入流動性寬松周期，大規(guī)模經(jīng)濟刺激計劃相繼推出，全球經(jīng)濟快速修復，2)供給方面，2009年國土資源部發(fā)布《2009 年鎢礦銻礦和稀土礦開采總量控制指標的通知》，成為銻價加速上漲的催化劑伴隨著經(jīng)濟增長放緩，銻價逐漸走弱
2016年1月至2017年6月，國內銻價從335，006.2萬元/噸上漲85%主要由于供給側催化因素，價格突破行業(yè)成本線，國內環(huán)保力度不斷加強，供給收縮有望催化價格上行
2020年7月以來，國內銻價從375，007.3萬元/噸上漲95%主要催化因素為:受疫情和國內環(huán)保因素影響，礦山產(chǎn)量下滑，疊加物流運輸不暢，原材料整體趨緊下游需求受益于美聯(lián)儲寬松政策，傳統(tǒng)需求逐步進入復蘇周期，而新消費—光伏玻璃板塊保持快速增長，銻錠庫存減少70%
二，銻供應:極其稀缺的戰(zhàn)略礦產(chǎn)資源
2.1供給側高度集中，不能再使用
生的戰(zhàn)略金屬
銻分布高度集中銻在地殼中的含量很低，且極難富集，主要以硫化物及硫鹽礦物的形式存在，目前已知銻礦物和含銻礦物有120余種，但具有工業(yè)利用價值的僅10多種根據(jù)USGS數(shù)據(jù)，全球銻儲量約187萬噸，其中中國占比26%，俄羅斯占比19%，玻利維亞占比17%，吉爾吉斯斯坦占比14%，澳大利亞占比7%，CR5占比達到82%，從產(chǎn)量分布來看，中國占比高達53%，俄羅斯占比20%，塔吉克斯坦占比約18%
銻金屬極度稀缺，多國將其列入關鍵礦產(chǎn)資源從靜態(tài)儲采比來看，全球銻金屬僅能夠滿足14年的供應，而國內銻儲量僅能夠滿足6年的供應，且由于銻主要下游應用場景為阻燃劑，回收難度較大，是一種高度稀缺的不可再生金屬根據(jù)國內國土資源部2016年《全國礦產(chǎn)資源規(guī)劃(2016—2020年)》，銻列入關鍵礦產(chǎn)資源，此外美國，歐盟，日本等也都將銻列為關鍵礦產(chǎn)資源
2.2歷史上來看，銻礦供應在13—15萬噸波動
最近幾年來全球銻礦供應保持穩(wěn)定最近幾年來，全球銻礦產(chǎn)量維持在13—15萬噸之間，增速未見明顯擴張分國別來看，國內受制于資源以及環(huán)保政策影響，銻礦產(chǎn)量逐漸走低，海外礦方面，塔吉克斯坦，俄羅斯為17年之后主要的新增供給方
塔吉克斯坦地區(qū):1)在產(chǎn)的主要礦山為美國康薩普(COMSAP)礦產(chǎn)有限公司旗下的Anzob 汞銻礦，擁有銻生產(chǎn)能力約1萬噸/年，2)華鈺礦業(yè)在塔吉克斯坦的1.6萬金屬噸項目，原計劃19年底投產(chǎn)，目前推遲至21年底塔吉克斯坦地區(qū)整體資源量僅占到全球的3%，產(chǎn)量占比目前接近20%，塔吉克斯坦地區(qū)大幅增產(chǎn)的可能性較低
俄羅斯:1)主要生產(chǎn)商為極地黃金公司(Polyus)所擁有的奧林匹亞(Olympiada)金銻礦，規(guī)劃每年生產(chǎn)1.5—2.0萬噸銻金屬，2019年銻產(chǎn)量為14773噸，2020年為10958噸，同比下降26%2)遠東銻金礦，儲量約11—18萬金屬噸
澳大利亞:主要生產(chǎn)商為曼德勒資源公司(Mandalay Resources)旗下的科斯特菲爾德金銻礦，銻儲量約1.78萬噸，可開采年限約4—5年，預計未來生產(chǎn)保持穩(wěn)定2020年銻產(chǎn)量約3903噸，同比增長92%，2021年上半年共生產(chǎn)銻1690噸，同比下滑18%
美國:米達斯黃金(Midas Gold)持有的斯蒂布耐特金銻礦，銻儲量6.74萬噸，預計2026年開始商業(yè)運營，礦山服務年限為14.3年。
2.3國內銻礦供應:環(huán)比政策趨嚴，供應持續(xù)縮減
國內資源分布同樣具有相對集中的特點目前所探明的銻礦床分布于中國19個省(自治區(qū))主要集中在湖南(占比約25.2%)，廣西(20.9%)，西藏(14.8%)，貴州(12.6%)，云南(9.4%)，甘肅(5.8%)，廣東(2.4%)等湖南具有我國最大的銻礦山——湖南省冷水江市的錫礦山(湖南閃星銻業(yè)全資礦山)
最近幾年來，國內銻礦產(chǎn)量整體處于收縮趨勢1)國內銻礦資源儲量靜態(tài)儲采比僅為6，銻資源量屬于高度稀缺資源，2)2009—2014年，國內曾經(jīng)實行銻礦開采總量指標控制，并且暫停受理銻礦探礦權及采礦權申請，最近幾年來環(huán)保督察趨嚴，銻礦生產(chǎn)日益萎縮
2.4庫存:大幅去化，整體維持低位
11—12年銻價大幅上漲后，積攢了過多的社會庫存壓力，價格在底部區(qū)間震蕩由于原料供應緊張，疊加需求端持續(xù)向好，2020年企業(yè)庫存得到大幅去化，生廠商銻錠庫存由9000噸2710噸的歷史低位，降幅接近70%，同樣氧化銻庫存也得到了大幅度的去化
三，銻需求:最大的預期差—被市場忽視的光伏金屬
3.1銻下游應用廣泛
銻廣泛用于阻燃劑，蓄電池及金屬合金，化學制品等領域下游應用領域中，阻燃材料是主要部分，需求量占比55%左右，其次是鉛酸電池，需求量占比15%左右，聚酯催化占比15%左右，玻璃陶瓷占比10%左右
阻燃劑:銻鹵系阻燃劑因其生產(chǎn)工藝成熟，性價比優(yōu)良，使用很少的量就可以達到最佳阻燃效果，所以長期占據(jù)阻燃劑領域的主導地位，在火災易發(fā)的塑料制品和電子電氣產(chǎn)品中應用不可或缺從阻燃劑下游消費來看，65%用于塑料領域，20%用于橡膠領域，5%用于紡織品
鉛酸電池:鉛銻合金具有耐腐蝕，長壽命的優(yōu)點，主要用于鉛酸電池的正極板，最近幾年來，中國鉛酸蓄電池的市場規(guī)模維持穩(wěn)定增長2020年，我國鉛酸蓄電池產(chǎn)量為22736萬千伏安時，同比增長12.28%
聚酯纖維:銻系化合物是一種優(yōu)良的催化劑，活性高，副作用少，是聚酯纖維生產(chǎn)中的核心催化劑。
3.2被市場忽視的光伏需求
過去十年，光伏行業(yè)自身成本降低效果明顯，硅料，非硅成本持續(xù)降低，電池效率不斷提升，以國內為例，2018年單位光伏發(fā)電量對應的成本相比2010年降低77%，度電成本已靠近國內火電的平均發(fā)電成本，平價上網(wǎng)在部分地區(qū)已接近現(xiàn)實，但目前光伏發(fā)電的滲透率仍然較低，根據(jù)數(shù)據(jù)，2019年全球光伏發(fā)電量占比僅2.7%，國內3%，伴隨著光伏發(fā)電成本的進一步降低，光伏發(fā)電滲透率也將進一步提升。
光伏領域需求占比快速提升光伏行業(yè)的快速發(fā)展推動光伏玻璃生產(chǎn)線快速增加，而在制造光伏玻璃的過程中，需要用到澄清劑來提高玻璃的色澤和透明度，根據(jù)玻璃澄清的作用機理可分為:氧化物澄清劑，硫酸鹽型澄清劑，鹵化物澄清劑和復合澄清劑復合澄清劑(焦銻酸鈉)集合了三種澄清協(xié)同優(yōu)勢，可達到持續(xù)澄清的效果，大大地增強了澄清能力，是單一澄清劑無法比擬的根據(jù)玻璃網(wǎng)資訊，光伏玻璃制造過程中，焦銻酸鈉一般需要添加混合料質量的0.2%—0.4%，假設2025年光伏裝機量達到370GW，光伏玻璃領域對銻需求量將達到3.5萬噸，2020—2025CAGR為29%，光伏領域需求占比將從7.30%21.33%
3.3進入供應短缺新周期
銻進入供不應求的新周期未來幾年，國內供應保持收縮趨勢，海外僅有華鈺礦業(yè)新增項目，2020—2025供給端CAGR為2%—3%，而需求端，在光伏需求快速拉動下，需求整體增速有望從1%提升至4%—5%
四，投資建議及相關產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)
預期差1:銻錠價格從低點3.757.0萬元/噸，漲幅接近一倍，銻相關標的股價仍處于底部區(qū)間，沒有充分反應銻價的上漲。
預期差2:光伏新增需求被市場忽視銻用于光伏玻璃的制作過程中的澄清劑，添加量僅為0.2%—0.4%，單位用量較小，并沒有被市場充分認知在光伏裝機快速增長的背景下，光伏壓延玻璃產(chǎn)能快速釋放，對銻的需求量有望從0.973.50萬噸，2020—2025CAGR為29%，需求占比從8.11%21.33%
綜合來看，我們認為，未來幾年，國內供應或將保持收縮趨勢，海外僅有華鈺礦業(yè)新增項目，2020—2025供給端CAGR為2%—3%，而需求端，在光伏需求快速拉動下，需求整體增速有望從1%提升至4%—5%銻或將進入供不應求新周期
湖南黃金
公司主要持有辰州礦業(yè)，甘肅加鑫，新龍礦業(yè)本部龍山金銻礦，安化渣滓溪銻礦等礦山，合金擁有銻資源量約29.97萬噸目前擁有3萬噸/年精銻冶煉生產(chǎn)線2020年公司生產(chǎn)銻品34，967噸，同比減少1.07%，其中精銻10，848噸，氧化銻16，405噸，含量銻5，330噸，乙二醇銻2，384噸，其中自產(chǎn)銻約20119噸
華鈺礦業(yè)
公司目前控制銻資源量41萬金屬噸，塔鋁金業(yè)達產(chǎn)后將新增1.6萬金屬噸/年生產(chǎn)能力，合計達到2.1萬金屬噸/年，全球占比接近15%。
風險提示
產(chǎn)業(yè)政策變動風險國內銻開采受環(huán)保等政策影響較大，且下游消費領域(鉛酸蓄電池，光伏等)同樣受到產(chǎn)業(yè)政策變動影響較大
供給端超預期釋放風險目前銻礦供給較為剛性，且部分銻礦為伴生礦，社會隱形庫存無法精確統(tǒng)計，供給端超預期釋放將對供需結構造成較大的影響
國內疫情反復和國外疫情失控風險海外疫情蔓延和國內疫情反復是全球經(jīng)濟復蘇最大不穩(wěn)定因素
需求測算偏差風險報告需求測算均基于一定前提假設，存在實際達不到，不及預期風險，可能會導致供需結構發(fā)生轉變，從而導致對主要產(chǎn)品價格的誤判
研究報告使用的公開資料存在更新不及時的風險研究報告中公司及行業(yè)信息均使用公開資料進行整理歸納分析，相關數(shù)據(jù)存在更新滯后的風險
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